Державне регулювання фондового ринку в Україні

Державне регулювання фондового ринку в Україні

При аналізі табл.2.1 сфокусуємо увагу на кількох показниках. Мало місце досить значне перевищення витрат цих структур над доходами (36,5 млрд куп), що значною мірою було обумовлено не виконанням довірчих операцій - на них, а також на інші операційні витрати припадає приблизно третина усіх витрат, - а значними видатками на апарат управління та інші витрати, доцільність яких важко проконтролювати. На ці статті припадає майже 50% усіх витрат. Так само напрочуд велика стаття “інші доходи” у структурі доходів, яка складає 39,6% від загального їх обсягу. Платежі до бюджету становили величину 65,8 млрд. куп-карб., що дорівнювало 12% усіх витрат. Отже, навіть з наведеної офіційної статистичної інформації видно, що діяльність довірчих товариств була спрямована не на пожвавлення інвестиційних процесів та примноження багатства населення України, а на виплату незаконно зароблених грошей засновникам трастів [13].

Процеси приватизації були активізовані прийняттям Державних програм приватизації на 1992-1994 рр. і 1997 р., і населення України стало номінальним власником цінних паперів. Це мало стати економічним та соціальним підґрунтям для створення активного та ліквідного вторинного фондового ринку, основним інструментом якого мали б бути не приватизаційні іменні сертифікати, компенсаційні сертифікати чи житлові чеки, а акції приватизованих підприємств. На жаль, відбулось явище, коли “громадяни знову віддали своє право на власність, отримане від держави, у борг, але вже невідомо кому, на який строк, і з колосально великим ризиком для себе”.

Однак слід зазначити і позитивні моменти, що стосувались впорядкування відносин між учасниками приватизаційних процесів. Зокрема, Кабінет Міністрів України затвердив “Методику оцінки вартості об'єктів приватизації” (постанова від 18 січня 1995 р. №36), якою встановив порядок визначення початкової ціни об'єктів приватизації, що підлягають продажу на аукціоні або за конкурсом, визначення розміру статутного фонду господарського товариства та інші положення.

Щодо ключових інструментів, які мали обіг на українському ринку, то слід зазначити, що у цей період було введено готівковий ваучер. Це поширило коло непрофесійних учасників ринку, залучило частину населення у володіння часткою державних підприємств. За 1995-1996 рр. було приватизовано понад 35 тис. підприємств, що саме у подальшому і дало поштовх формуванню фондового ринку. Власність була частково перерозподілена, а її структура - змінена.

У червні 1995 р. була започаткована Державна комісія з цінних паперів та фондового ринку України (ДКЦПФР) як центральний орган з координації та регулювання роботи фондового ринку. З 6 березня 1997 р. починає функціонувати Українська міжбанківська валютна біржа як одна з перших зареєстрованих фондових бірж. Отже, “запускається" механізм непрямого валютного регулювання та контролю. Функціонують і так звані псевдобіржі - центри сертифікатних аукціонів. З'являються численні брокерські та дилерські компанії.

Контроль за діяльністю системи інституцій Національного депозитарію покладено на Державну комісію з цінних паперів та фондового ринку. Значні зміни та доповнення було внесено у чинні законодавчо-нормативні акти.

Конкретизуються та доповнюються функції ДЦКПФР, змінюється його структура. Зокрема, рішенням Комісії №94 від 29.07.98 при ній створено Агентство з розвитку інфраструктури фондового ринку України з метою організаційного, технічного та ресурсного забезпечення створення та функціонування Національної депозитарної системи та інших елементів інфраструктури фондового ринку України.

Агентство здійснює діяльність у таких напрямах:

створення та ведення інформаційної бази даних про ринок цінних паперів для інформаційного забезпечення діяльності центрального апарату Комісії та її територіальних управлінь, учасників фондового ринку та інших осіб;

розповсюдження інформації, що підлягає оприлюдненню, в порядку, передбаченому чинним законодавством та нормативними документами Комісії;

формування та ведення єдиної бази даних інформації, яка підлягає оприлюдненню і публікується в офіційних виданнях Верховної Ради, Кабінету Міністрів України, Державної комісії з цінних паперів та фондового ринку;

моніторинг фондового ринку та аналіз діяльності підприємств;

розробка програмного забезпечення учасників фондового ринку та участь у його сертифікації;

підтримка ведення державного реєстру цінних паперів та професійних учасників фондового ринку в електронній формі;

видавнича діяльність;

створення інформаційного порталу в мережі Інтернет;

здійснення освітніх програм для населення та учасників фондового ринку;

підготовка керівників підприємств та фахівців з питань корпоративного управління, професійних учасників фондового ринку, в тому числі за допомогою методу дистанційного навчання, консультування з питань права, обліку, професійної діяльності тощо [9].

Отже, на ринку формується спеціалізований підрозділ державного органу, основним завданням якого є формування інформаційного масиву щодо роботи фондового ринку, оповіщення широких кіл громадськості щодо його роботи, навчання і формування відносин цивілізованого інвестування.

Серед державних органів, що були задіяні у процеси регулювання та контролю за операціями на фондовому ринку, зазначимо Національний банк України, Міністерство фінансів, Фонд державного майна, органи судової влади, Державний антимонопольний комітет, причому, в цей період окреслюється коло їх завдань в галузі реалізації операцій на фондовому ринку.

За інструментами фондового ринку найбільшого поширення мали акції та векселі. На початок 1997 р. було зареєстровано 623 випуски акцій загальним обсягом 1, 8 млрд. грн. Після затвердження ДКЦПФР Положення про порядок випуску та обігу облігацій місцевих позик, почав розвиватися і цей сегмент ринку. З 1998 р. врегульовані питання обігу інвестиційних сертифікатів інвестиційних фондів та компаній.

Основою формування відносно безризикового сектора фондового ринку мали скласти державні цінні папери. У 1995 р. було здійснено першу позику на внутрішньому ринку через облігації внутрішньої державної позики (ОВДП). Проте до їх придбання були допущені нерезиденти, що трансформувало внутрішній борг у зовнішній. Неконтрольовані процеси скупівлі ОВДП, відтік капіталу створював загрозу фінансовій стабільності та навіть національній безпеці України. Розповсюдження світової фінансової кризи спричинило масове скидання ОВДП нерезидентами, що коштувало країні біля 2 млрд. золотовалютних резервів.

Зростаюча динаміка обігу цінних паперів викликала потребу у реєстраторах, зберігачах та депозитаріях. Поштовх їх розвитку надав Наказ ДКЦПФР “Про правила здійснення торговцями цінними паперами комерційної та комісійної діяльності з цінних паперів, що був зареєстрований Мінюстом 30 січня 1997 р.20 березня 1997 р. були проведені установчі збори Міжрегіонального фондового союзу - першого депозитарію, що діяв на рівні держави. У січні 1998 р. було прийнято Закон України “Про Національну депозитарну систему та особливостях електронного обігу цінних паперів в Україні", а у липні спільним рішенням НБУ та ДКЦПФР підтверджено статус МФС як національного. Законом введено дворівневу систему фондової інфраструктури. Верхній рівень складають Національний депозитарій України і депозитарії, основна діяльність яких пов'язана з ведення рахунків для зберігачів, здійснення клірингу і розрахунків за угодами з цінних паперів, запроваджують стандарти. На нижньому рівні знаходяться зберігачі, які ведуть рахунки власників цінних паперів, а також реєстратори, що ведуть реєстр власників іменних цінних паперів. Цей Закон дав можливість активізувати діяльність професіональних учасників ринку: вже на початку 1998 р. діяло понад 400 реєстраторів.

На цьому етапі було покладено початок саморегулювання ринку цінних паперів та створення відповідних організацій. ДКЦПФР розробила положення “Про саморегулівну організацію ринку цінних паперів". На той час діяли три саморегулівні організації: Українська асоціація інвестиційного бізнесу (УАІБ), Позабіржова фондова торговельна система (ПФТС) та Професійна асоціація реєстраторів та депозитаріїв (ПАРД) [28].

Ще однією ознакою цього періоду є вихід України та українських емітентів на світові фондові ринки. У серпні 1997 р. здійснено перший випуск єврооблігацій на номінальну суму 450 млн дол США, які викупила за 410,85 млн дол США Nomura International. Це були облігації з нульовим купоном, строк обігу яких становив 1 рік, а дисконтна ставка - близько 12%. Пізніше, у лютому 1998 р. були емітовані трирічні єврооблігації на суму 750 млн німецьких марок з купонною ставкою 16%. Всього до часткового дефолту за ОВДП, який відбувся у серпні-жовтні 1998 р., було здійснено 5 випусків, у тому числі одне приватне розміщення 10-місячних облігацій на суму у 155 млн дол США з купонною ставкою 17,5% [13].

Однією з помилок, що було допущено на початку цього етапу було те, що на ринок були допущені інституції (трастові компанії), законодавча база щодо яких не була належною мірою створена та пророблена. Другим прорахунком було неналежним чином сформований державний сектор фондового ринку, де уряд мав виступати основним агентом, який би формував ринкову нішу надійних безризикових інструментів - ОВДП, векселів Державного Казначейства, інструментів НБУ тощо. Замість цього уряд запропонував інструменти, що довели свою неплатоспроможність, що також підірвало довіру до фондового ринку.

Колапс фондового ринку, спричинений недоліками в його регулюванні, підняв на порядок денний питання удосконалення роботи регулюючих органів та встановлення засад його саморегулювання.

Початком третього етапу можна вважати 1999 р., коли все більшого значення набувають стандарти, у тому числі, міжнародні, діяльності основних його ланок. Подальший розвиток та удосконалення отримала інфраструктура фондового ринку. Цей етап проходив під гаслом “пошуку ефективного власника", що зумовило використання нових систем розподілу власності, продаж великих об'єктів приватизації.

Важливими законодавчими актами, що пройшли реєстрацію у Мінюсті України, були Закони України “Про ліцензування певних видів господарської діяльності” (прийнятий 1 червня 2000 р. і вступив в силу за 3 місяці з дня опублікування), Указ Президента “Про додаткові заходи з розвитку фондового ринку України".

Згідно із Законом “Про ліцензування певних видів господарської діяльності” визначено, що для здійснення професійної діяльності на ринку цінних паперів необхідно отримати ліцензію ДЦКПФР. Порядок отримання ліцензії визначається “Ліцензійними умовами провадження професійної діяльності на ринку цінних паперів", які були розроблені та затверджені Комісією. Визначено також перелік видів професійної діяльності, а саме:

діяльність з випуску та обіг цінних паперів;

депозитарна діяльність депозитарію цінних паперів;

депозитарна діяльність зберігача цінних паперів;

розрахунково-клірингова діяльність щодо цінних паперів;

діяльність щодо ведення реєстру власників іменних цінних паперів;

діяльність з організації торгівлі на ринку цінних паперів (фондові біржі та позабіржові торгові системи);

діяльність з управління активами інститутів спільного інвестування (ІСІ).

Цим законом впорядковуються операції на ринку цінних паперів України, посилюється контроль за діяльності усіх його інституцій.

У квітні 1999 р. створюється Національний депозитарій України, який повинен у подальшому відігравати роль головного центру запровадження стандартів обліку та реєстрації прав власності. Проте національний депозитарій не стає таким центром по суті, його діяльність одразу ж обмежується, що у подальшому приводить до численних конфліктів між цією установою та Міжрегіональним фондовим союзом. Спотворюється й ідея національного депозитарію.

Як випливає зі Статуту НДУ, узгодженого у відповідності з міжурядовим українсько-американським Меморандумом про взаєморозуміння від 25 січня 1999 року, діяльність НДУ на першому етапі обмежена такими функціями, які українське законодавство визначає як виключні, а саме:

стандартизація депозитарного обліку цінних паперів відповідно до міжнародних норм;

стандартизація документообігу щодо операцій з цінними паперами і нумерація (кодифікація) цінних паперів, випущених в Україні відповідно до міжнародних норм;

встановлення відносин і налагодження постійної взаємодії з депозитарними установами інших країн;

укладання як двосторонніх, так і багатосторонніх угод про пряме членство або кореспондентські відносини для обслуговування міжнародних операцій з цінними паперами учасників НДСУ;

контроль за кореспондентськими відносинами учасників НДСУ з депозитарними установами інших країн.

Фактично, така форма діяльності обмежує Національний депозитарій України виконанням лише представницьких функцій.

Формується організований фондовий ринок, що представлено шістьма біржами: УФБ, УМВБ, КМВБ, ДФБ, ПФБ, КФБ та двома позабіржовими торгівельно-інформаційними системами - ПФТС та Південно-Українською торгово-інформаційною системою.

На ринок цінних паперів виходить все більша кількість професійних учасників: у 1999 р. їх число становило більше 800, у 2000 р. - більш, ніж 1,5 тис. Урізноманітнюється їх склад. На 1 січня 2000 р. на фондовому ринку здійснювали свою діяльність 387 незалежних реєстраторів, 827 торговців цінними паперами, 129 інвестиційних фондів, 100 інвестиційних компаній, що заснували 182 взаємні фонди, 70 зберігачів, велика кількість комерційних банків.

Але слід зазначити, що в Україні залишається банківська модель фінансового ринку, причому, за думкою західних фахівців, банківський сектор займає близько 90% обсягу угод фінансового ринку. Ця орієнтація на банків як ключових гравців фінансового ринку приводить до того, що фондовий ринок характеризується двома основними особливостями з огляду на склад його учасників. Перша пов'язана із тим, що функції зберігачів та торговців на фондовому ринку виконують переважно комерційні банки. Друга особливість витікає з першої й пов'язана із територіальним розміщенням фондових ринків, які орієнтується на центри банківської діяльності і промислового розвитку.

Отже, банки діють як універсальні фінансово-кредитні інститути, тобто, виконують широке коло операцій і, зокрема, стають активними учасниками на ринку цінних паперів. Частка банків серед інших учасників фондового ринку у І кварталі 2000 р. складала 18,5%, а за обсягом угод у вартісному виразі - 66,4%. В той же час, комерційні банки дуже нерівномірно розподілені серед регіонів держави. Переважно участь банків у роботі фондового ринку помітна у 7 основних областях України - м. Києві та Київській області (майже 50% учасників), Харківській (близько 10%), Дніпропетровській (8,1%), Донецькій (6.6%), Одеській (5,9%), Запорізькій та Львівській (по 4,4%). Якщо вдатися до аналізу розподілу переважного зосередження банківської діяльності, то можна помітити територіальний розподіл у тих самих областях [9].

Асиметрія фінансового ринку накладає певний відбиток і на види діяльності, що переважаються на фондовому ринку. Майже відсутні операції з розміщення цінних паперів, а переважають комісійні та комерційні операції. Отже, інвестиційні компанії та торговці цінними паперами виконують переважно посередницькі операції і не здійснюють прирощення капіталів на первинному ринку, що виступає характерною ознакою роботи цих інституцій на первинному ринку.

Слід також підкреслити, що зазначені учасники практично не виконують операцій управління портфелями цінних паперів, тому що ці портфелі практично не сформовані, зважуючи на незначну кількість емітентів, що виходять на фондовий ринок.

У той же час, слід зазначити і позитивні моменти. Принцип захисту прав інвесторів приймає ясніші обриси, тісніше стає співпраця органів державної влади з населенням та юридичними особами. Зокрема, ДЦКПФР тільки протягом 1999 р. розглянула більш, ніж 9000 скарг, звернень інвесторів та професіоналів ринку щодо порушення прав і законних інтересів. Це дозволили відпрацьовувати певні механізми боротьби з правопорушниками, відкрити базу даних.

У цей період Україна зробила досить помітні кроки щодо створення нормативно-правової бази, що зближує її з міжнародним фондовим ринком. Зокрема, врегульовані питання використання міжнародних стандартів бухгалтерського обліку та аудиту, що діють на фінансовому полі України - з 1 січня 1998 р. Україна перейшла на міжнародні стандарти.

Проблемами цього періоду, за даними нашого дослідження, стали:

невпорядкованість відносин між центральними депозитаріями (Національним та Міжрегіональним фондовим союзом), що загальмувало процеси створення централізованої моделі регулювання фондового ринку;

допущення асиметрії регіонального розвитку діяльності фондового ринку, що була спричинена асиметрією роботи фінансового ринку і нерівномірним розвитком мережі банків, що виступали цементуючим суб'єктним елементом ринку цінних паперів;

недостатня прозорість функціонування фондового ринку та діяльності основних його учасників.

Запізнилося прийняття закону про інститути спільного інвестування, а також про господарські товариства, що позначилося на формуванні активного корпоративного сектора фондового ринку.

З 2003 р. можна констатувати новий, четвертий, етап у розвитку фондового ринку, що пов'язаний передусім із посиленням повноважень ДКЦПФР, змінами у корпоративному управлінні, усіляким запровадженням законодавчих актів, що зближує український фондовий ринок із міжнародним. Розкриттю особливостей четвертого етапу розвитку фондового ринку України та формування системи державного регулювання ним присвячено наступний параграф.

Отже, стосовно рівня розвитку ринку цінних паперів, можна зробити такі висновки. Відбулось становлення ринку та його складових. Створенні первинні елементи інфраструктури цього ринку, його головні інституції. Нормативно-законодавчі акти врегульовують базові положення роботи цього ринку. Проте важливим є продовження та удосконалення роботи з регулювання фондового ринку, підвищення його прозорості, зміцнення основ його стабільної роботи.

2.2 Регламентування діяльності емітентів

Сучасний стан фондового ринку України знаменується завершенням вибору централізованої моделі побудови ринку і переходу до встановлення засад підвищення ефективності його роботи.

Ця модель заснована на:

прийнятті в цілому централізованої концепції регулювання фондового ринку;

побудові дворівневої системи інфраструктури, на першому рівні якої знаходиться Національний депозитарій, на другому - система певних інституцій інфраструктури (реєстраторів, зберігачів), що сприяють найбільш повному відображенню процесів змін форм власності, цивілізованих форм здійснення угод, реалізації інших процедур та завдань;

побудові дворівневої системи регулювання, на першому рівні якої знаходяться державні органи влади, а на другому - саморегулівні організації;

появі та обігу на ринку цінних паперів низки нових інструментів, що притаманні ринкам розвинутих країн.

Однак створено каркас роботи фондового ринку, але не відшліфовані окремі його елементи.

Забезпечення цілісності та ефективності в роботі фондового ринку України як структурного елемента ринкової економіки можлива за таких умов:

подальшого розвитку та удосконалення законодавства у сфері регулювання фондового ринку;

розвитку інститутів, притаманних розвиненому фондовому ринку;

створення інструментів й активізація операцій на ринку державних цінних паперів, які мають формувати сектор безризикових та малоризикових інструментів, засобом наповнення портфелів фідуціарних інституцій (пенсійних фондів, страхових компаній), реалізовувати інші завдання держави;

формування оптимальних засад корпоративного управління, стимулювання розвитку ринку корпоративних цінних паперів;

забезпечення розкриття інформації учасниками ринку та прозорості протоколів торгівлі;

стимулювання роботи саморегулівних організацій;

розвитку інфраструктури фондового ринку.

Основний момент, що може бути виділений в характеристиці цього етапу - фокусування уваги на створення оптимального корпоративного управління як підстави для нормального функціонування фондового ринку, подальший розвиток законодавства у цій сфері, розширення повноважень органів регулювання фондового ринку й одночасно з цим передача частини повноважень саморегулівним організаціям.

Заходи державного регулювання можуть бути оцінені з позиції їх ефективності та інтенсивності. Вважаємо, що оцінка ефективності державного регулювання може бути недостовірною, тому що процес формування фондового ринку ще не закінчився, отже, співставлення результатів незакінченого процесу із витраченими зусиллями не дасть вірні результати. Отже, можна лише говорити про ступінь інтенсивності застосування певних механізмів державного регулювання та зіставляти досягнуті відмітки з тим, що має бути отримано на розвинутих ринках. Нами запропонована таблиця інтенсивності заходів державного регулювання, яка представлена на рис.2.1

Інтенсивність кольорів залежить від розробленості та дієвості заходів та інструментів регулювання ринку цінних паперів на кожному з етапів його формування та розвитку.

Найменш розробленими питаннями застосування механізмів державного регулювання є запровадження інновацій у роботу ринку; втілення принципів корпоративного управління; забезпечення прозорості роботи його учасників, належного рівня звітності та публічності.

Рис. 2.1 Ступінь інтенсивності застосування механізмів державного регулювання на етапах розвитку фондового ринку в Україні

На теперішній час характерним є той факт, що кардинально змінюється розстановка сил серед регулюючих фінансових органів. Внесено зміни до Закону “Про державне регулювання ринку цінних паперів України”, за яким суттєво змінюються завдання, права та повноваження ДЦКПФР. За Комісією закріплюється повноваження визначення порядку ведення реєстрів професійних учасників ринку, інститутів спільного інвестування та саморегулівних організацій, аудиторів, аудиторських фірм. Фіксуються звіти про роботу учасників фондового ринку та склад їх портфелів. Змінюється також порядок задоволення запитів з боку Комісії на випадок порушення норм чинного законодавства: на її вимогу посадові особи учасників ринку мають надавати письмові пояснення щодо випадків порушення.

Для повноцінного розвитку ринку цінних паперів важливим є запровадження такого інструменту страхування та спекуляцій, як деривативи. З огляду на це створюється ф'ючерсна біржа, основні операції якої пов'язані передусім з сільськогосподарським оборотом. Проте її робота обмежується досить вузьким колом операцій, що значною мірою належать до форвардних контрактів.

Отже, стосовно законодавчо-інституціональних механізмів регулювання фондового ринку слід зазначити таке. В основному сформовано законодавче поле роботи учасників фондового ринку, що врегульовує питання дефініції понять, ролі учасників фондового ринку та його структури. Водночас, значні відхилення від міжнародної практики демонструє така сфера діяльності, як врегулювання інтересів акціонерів, підвищення прозорості роботи фондового ринку, розвиток інновацій, поширення цінних паперів корпоративного сектору.

Слід також відзначити надмірну орієнтацію державної політики лише на стратегічних інвесторів і на збереження значної державної частки в статутних фондах АТ; надмірну сегментація регулювання фінансового ринку України та створення надлишкової регулятивної інфраструктури; затримку в проведенні масштабної пенсійної реформи, що обмежує зростання реальної капіталізації фінансової системи.

Одним з напрямів роботи державних органів влади є формування ефективно працюючих інституцій фінансової інфраструктури. Найголовніша функція контролю прав власності належить Національному депозитарію, який має функціонувати як єдиний організатор торгівлі західного зразку.

Напрочуд велике значення має робота саморегулівних організацій. Вони активізують свою роль у процесах розробки законодавчої бази, етичних норм і правил торгівлі, дотримання принципів "чесної гри". На кінець 2008 р. в Україні діяло 11 саморегулівних організацій ринку цінних паперів, які об'єднують професійних учасників за видами діяльності, серед яких: 5 бірж, 4 асоціації та 2 торговельно-інформаційні системи.

Членами СРО є 1461 професійних учасників ринку цінних паперів. Однак саморегулівні організації не набули ще в Україні належного значення. Багато у чому це пов'язано з відсутністю механізму державного контролю за самою СРО та відповідальність СРО за невиконання отриманих функцій. Комісією розроблено проект Закону України "Про внесення зміни до Закону України "Про державне регулювання ринку цінних паперів в Україні" щодо визначення саморегулівної організації професійних учасників ринку цінних паперів як учасника ринку цінних паперів, встановлені відповідні вимоги до її діяльності, права та функції організації.

Розглянемо стан розвитку фондового ринку за його складовими. Переважна його частина - близько 90% - представлена неорганізованим ринком. Однак напрям роботи державних органів, як це зафіксовано у численних документах, полягає у збільшенні обсягів торгів та підвищення рівня організованої торгівлі. На цьому ринку мають бути сконцентровані цінні папери стратегічно важливих для держави об'єктів, а також підприємств-монополістів.

Однією з частин фондового ринку виступає ринок державних цінних паперів (рис.2.2). Цей ринок характеризується тим, що він має включати високонадійні фінансові інструменти, які часто деноміновані в національних грошових одиницях. Розвинутим ринкам європейських країн властива активна торгівля урядовими цінними паперами на провідних ринках цінних паперів.

В останні роки намітилася тенденція до зменшення ролі держави на світовому фінансовому ринку. Так, менш, ніж 30% ринку цінних паперів країн "великої сімки" контролюються державою чи підпорядковані державним інтересам. Не національні уряди, а приватний капітал визначає сьогодні ситуацію на ринках.

В Україні цей ринок переважно представлено облігаціями внутрішньої державної позики (ОВДП), а також депозитними сертифікатами НБУ. Цей ринок характеризується занадто великою участю Національного банку України у первинному розміщенні цінних паперів. Фактично, НБУ приймає участь у розміщенні до 70% загального обсягу ОВДП, що фактично означає кредитування уряду з боку цієї структури.

Рис.2.2 Структура торгів на ринку цінних паперів України за інструментами у 2008 р.

Однією з ознак новостворених ринків в аспекті їх роботи з урядовими цінними паперами виступає невисока надійність цих інструментів, тоді як на розвинутих фінансових ринках вони вважаються безризиковими або малоризиковими. Про слабкість цих інструментів свідчить конверсація Міністерством фінансів України ОВДП, емітованих до 26 серпня 2002 р., а також із строком погашення до 27 серпня 2003 р., на цінні папери із строком погашення у 2003-2008 рр. Нерезиденти отримали відповідно конверсійні євробонди із 20% доходності і перенесенням сплати боргу на більш віддалений строк. На провідних західних фондових ринках державні цінні папери виступають певною цементуючою ланкою ринку, сприяють підвищенню його надійності. Отже, на українському фондовому ринку державні цінні папери мають так само відігравати роль високонадійного інструменту, який тримає в своєму інвестиційному портфелі консервативний інвестор, що не тяжіє до ризикових інструментів, фідуціарні інститути, а також інші фінансові інститути як частину портфелю цінних паперів.

Фондовий ринок в системі державного управління відіграє не тільки роль фінансового полігону для обігу цінних паперів. Він та його інструменти включаються у систему заходів, що належать до бюджетної, фіскальної, соціальної та інших видів політики [39].

Одним з інструментів фондового ринку, який було введено в обіг з метою вирішення питань бюджетно-податкової політики, були ПДВ-облігації. Метою емісії цього інструменту є реструктуризація простроченої заборгованості держави із відшкодування ПДВ. Строк їхнього обігу складає 5 років, а загальна сума випуску, згідно з Законом про бюджет на 2008 р. - 1926 млн. грн. Доходність облігацій становить 120% облікової ставки НБУ на момент нарахування доходів. Погашення суми боргу здійснюється щороку протягом 5 років (по 20%), а виплата доходів - щорічно 31 грудня.

Для дієвості зазначеного інструменту важливо застосовувати низку преференцій для їх активного застосування суб'єктами економічних відносин. ПДВ-облігації такі преференції мають: НБУ рефінансує банки під 90% вартості ПДВ-облігацій. Крім того, комерційні банки приймають ці цінні папери в якості застави при отриманні юридичними особами кредитів. Отже, ПДВ-облігації на фондовому ринку виконують кілька функцій, серед яких можна зазначити такі:

ці інструменти підвищують загальний рівень ліквідності ринку, перетворюючи борги в обігові цінні папери;

вони збільшують обсяги кредитів, що надають суб'єктам підприємницької діяльності, розширюючи перелік видів застав;

зазначені цінні папери реструктурують борги держави, відстрочують платежі;

ПДВ-облігації пом'якшують соціальну напруженість у суспільстві, регулюючі відносини між державою та сферою підприємництва, оформлюючи державні борги у вигляді цінних паперів тощо.

Правом роботи з ПДВ-облігаціями наділені 51 банківська установа, що мають ліцензію зберігача цінних паперів. Вони можуть відкривати рахунки у ПДВ-облігаціях, кредитувати юридичні особи під заставу, нараховувати і виплачувати проценти за цими рахунками, здійснювати “репо”-операції тощо.

Безперечно, дієвість нового інструменту залежить від виконання державними органами своїх зобов'язань. Якщо держава буде дотримуватися графіку погашень заборгованостей, залишати процент рефінансування на попередньому рівні (90%), то ПДВ-облігації сформують сегмент високоліквідних надійних державних цінних паперів на фондовому ринку.

Важливою складовою ринку цінних паперів становить ринок боргових зобов'язань місцевих органів влади, зокрема, муніципальні векселі та облігації. В північноамериканських країнах, зокрема, в США, цей ринок займає вельми суттєву частку цінних паперів. Випуском та управлінням муніципальних цінних паперів в США займається більше, ніж 90 тис. різних органів влади - штати, міста, округи, маленькі містечки, шкільні райони і органи управління платними автошляхами. За своїм розміром ринок муніципальних облігацій поступається лише ринку цінних паперів федерального уряду. Для муніципальних цінних паперів існує активно діючий вторинний ринок [].

В України емісію та управління муніципальним боргом здійснили більше 20 різних місцевих та територіальних органів влади. Не всі випуски були розміщені успішно, проте цей ринок було створено. Слід зазначити, що частка цього ринку є досить низькою (менше 0,1%), а вторинного ринку - мізерною.

Для того, щоб створювати фондовий ринок, співставний за розмірами з ринками європейських країн, Україні слід вдатися передусім до становлення та розвитку ринків надійних інструментів і стимулювати емісійну активність місцевих та регіональних органів влади.

Ринок акцій демонструє тенденцію до коливання - після трьох років підйому спостерігається спад емісійної активності (рис.2.3).

Рис.2.3 Динаміка обсягів зареєстрованих ДКЦПФР випусків акцій у 2002-2008 роках (млрд грн).

Це пояснюється багатьма причинами, серед яких велике значення має асиметрія регіонального розподілу емісійної активності. Питома вага п'яти областей, які із повним правом вважаються центрами фінансової активності, - Київської, Дніпропетровської, Харківської, Полтавської та Луганської - становила 79,37% від загального обсягу зареєстрованих випусків акцій.

Ще однією причиною циклічності є той факт, що особливостями ринку цінних паперів України, як і більшості держав з перехідною економікою, є те, що серед емітентів майже відсутні компанії середнього ринку, тому інструменти, що представлені, належать в основному “блакитним фішкам” або великим компаніям. Значні за обсягом випуски акцій впливають на структуру випусків, призводять до суттєвих її коливань.

Так, питома вага зареєстрованих найбільших випусків акцій: (ВАТ "Укртелеком", державного підприємства "Державне територіально-галузеве об'єднання "Південно-Західна залізниця", державного підприємства "Енергоатом", дочірньої компанії "Укртрансгаз" національної акціонерної компанії "Нафтогаз України", відкритого акціонерного товариства акціонерного поштово-пенсійного банку "Аваль", закритого акціонерного товариства з іноземною інвестицією "Запорізький автомобілебудівний завод", закритого акціонерного товариства "Сармат") становила у 2007 році 14,62% від загального обсягу випуску акцій. Отже, розмір ринку значною мірою залежить від активності основних емітентів, яких налічується лише кілька десятків. Водночас, за оцінками експертів, для успішного розвитку такого інвестиційного ринкового механізму, як первинне розміщення акцій, потрібно не менше 100-150 ліквідних пайових цінних паперів, що сьогодні для українського ринку є досяжною величиною.

Новим для українського ринку цінних паперів виступає такий інструмент як заставна. Згідно з Законом України "Про іпотеку", прийнятим 5 червня 2003 р., заставна є борговим цінним папером, яка засвідчує виключне право її власника на виконання його основного зобов'язання. Якщо це зобов'язання не виконується, вступає у дію право іпотекотримача на взискання предмету іпотеки. Законом передбачено, що цей цінний папір має дещо обмежені сфери застосування. Зокрема, заставна може видаватися лише у тому випадку, якщо основне зобов'язання іпотекодавця виступає у грошовій формі. Заставна може мати обіговість: її можна передавати іншій особі, яка має ті самі права, що попередня, вона може бути передана у заставу для забезпечення виконання зобов'язань її власника перед третіми особами. На сьогодні цей сектор ринку представлено досить слабо. Загалом ринок іпотеки є напрочуд концентрованим, а основні його учасники - це банки України.

До 2007 р. спеціального законодавства щодо корпоративних облігацій та інфраструктури, що обслуговувало цей ринок, не існувало.17 липня 2007 р. ДКЦПФР прийняло рішення № 322 “Про затвердження Положення про порядок випуску облігацій підприємств", що впорядкувало відносини емітентів, андеррайтерів та інших учасників ринку.

Цей нормативний акт містить низку нових положень, серед них можна виділити такі, що стосувалися окремих видів облігацій і особливостей їх розміщення [39].

Стосовно першої позиції, виділено “облігації з обмеженим колом обігу" - ті, первинними та наступними власниками яких можуть бути лише особи, список яких визначено перед здійсненням цього випуску. Також зазначено можливість випуску такого виду облігацій, як "облігації з додатковим забезпеченням", тобто ті, які забезпечуються товарно-матеріальними цінностями.

Щодо розміщенням облігацій, то встановлено процедури “закритого продажу" обмеженому колу юридичних осіб, які передусім належать до групи професіоналів ринку. У цьому ж документі передбачено загальні та спеціальні строки реєстрації випуску облігацій та інформації про емісію.

Український ринок корпоративних облігацій представлено чотирма основними групами емітентів цих цінних паперів. Більша частина цього ринку належить емітентам - власникам відомих торгівельних марок (ТМ) на споживчих ринках. Зокрема, першу групу представляють такі відомі фірми, як ТМ "Наша Ряба" (компанія "Дружба народів Нова"), ТМ "Фанні" (компанія "Молочний Дім"), ТМ "Київ-Конті" (компанія "Конті-Інвест"), “Київ-Стар ДСМ".

Іншою групою емітентів облігацій стали банки: "Надра", "Мікрофінансовий банк", "Інтербанк", "Кредитпромбанк", “Трансбанк", ВАБанк, “ПроКредитбанк, “Петрокоммерцбанк".

Третю групу формують державні та квазідержавні компанії, серед яких найбільшою і наймаштабнішою за сумою випуску стала емісія Південно-Західної Залізниці, а також "Укртелеком" і "Енергоатом". Як видно із даних табл.2.5, облігації державних компаній обіцяють незначну доходність, але вони входять у список цінних паперів, що можна застосовувати при отриманні рефінансування від НБУ.

Четверту групу становлять емітенти, на сьогодні маловідомі на українському ринку, але діяльність яких росте та розвивається стрімкими темпами. Частка цієї групи емітентів є незначною.

Ілюстративні дані щодо випуску облігацій за травень 2008 р. містяться у табл.2.5 Вони досить наглядно показують розподіл випусків за першими трьома групами емітентів.

Таблиця 2.5. Емісії облігаційних випусків, що мають ринкову структуру, у березні 2008 р.

Зазначимо, що активна поява випусків облігацій на українському ринку відбулася після впорядкування відносин у сфері їх розміщення та оподаткування (рис.2.4).

Помітна напрочуд велика активність українських емітентів у період 2006-2007 рр. - в середньому з'являлося 3-5 випусків на місяць. Однак такий бурхливий розвиток ринку корпоративних облігацій породжує і багато проблем, які потрібно вирішити. Зокрема, особливістю ринку облігацій, як й інших ринків цінних паперів, є невисокий рівень його ліквідності [38].

Для аналізу ринку корпоративних облігацій в Україні використовується Альфа-індекс цін, який відображає динаміку цін найбільш ліквідних облігацій, зважених за обсягом їх емісії. Однак дійсно ліквідних інструментів на ринку налічується не більше 10-15.

Для створення конкурентних засад на фондовому ринку важливо, щоб діяльність на ньому здійснювало якомога більш широке коло учасників, у тому числі, торговельні площадки - організовані біржі та торговельно-інформаційні системи. На сьогодні помітний явний перекіс активності торговельних площадок у бік Першої фондової торговельної системи, обсяг торгів на якій майже на порядок більший за усі інші торговельні площадки (рис.2.4).

Рис.2.4 Обсяг зареєстрованих випусків облігацій підприємств за період 2000-2007 рр., млн грн.

Характерним є той факт, що поступово формується вторинний ринок цінних паперів.

Рис.2.5 Розподіл кількості договорів, що було укладено за І квартал 2008 р. між організованими торговельними площадками України.

Протягом березня 2008 р. на вторинному біржовому ринку було укладено договорів обсягом у 42,52 рази більше, ніж на первинному біржовому ринку. Більше половини (54,7%) припадає на облігації, третина (29,9%) - на акції.

Водночас мінімальний прийнятний рівень ліквідності вторинного ринку цінних паперів має становити не менше 1-1,5 млрд дол в день Ю. Сизов, що на кілька порядків менше за фактичні дані.

Значні зрушення відбулись у складі учасників фондового ринку та їх активності щодо формування портфелю цінних паперів.

Банки України підвищили рівень інвестування у цінні папери у 2007 р. порівняно з попереднім роком на 48,4%, і станом на 01 січня 2008 р. їх вкладення становили 6533, 6 млн. грн. Найбільшу частку в інвестиційному портфелі банків займають ОВДП та цінні папери, що рефінансуються НБУ - 37,1% від загальної суми вкладень у цінні папери, але ця частка поступово скорочується. Так, на початок 2006 р. вона складала 67.8%, на початку 2007р. - 52,6%, на 01.04.07 - 50,6%, на 01.07.07 - 41.9%, 01.10 07 - 37,6%, 01.01.08 - 37.1%.

Інформаційно-технічне забезпечення роботи фондового ринку полягає у всебічному розвитку системи електронного обігу цінних паперів в Україні, використання сучасних комп'ютерних технологій на організованих ринках та позабіржових системах, охоплення єдиною інформаційно-комп'ютерною мережею всієї території України [39].

Уряд України використав технічну допомогу Товариства французьких бірж, що запропонувало програмне забезпечення для реалізації угод на фондовій біржі. Програма, що застосовується, передбачає продаж цінних паперів під ідентифікаційними кодами.

2.3 Розкриття інформації

Як було доведено у попередніх параграфах, стан забезпечення інформаційної прозорості функціонування фондового ринку є одним із найменш врегульованих аспектів.

Поява потреби у прозорій інформації зумовлена недосконалістю процесу обміну інформацією, зростанням ризику неточної або неповної інформації, її асиметрії в умовах постійного нарощування масштабів інформаційних потоків. Інформаційна асиметрія породжує кілька негативних явищ, які можна об'єднати у дві групи: ефекти несприятливого відбору та ефекти моральної шкоди.

Ефекти несприятливого відбору пов'язані з доконтрактовим опортунізмом - відбором потенційних партнерів, які найменш бажані для даного економічного суб'єкту. Цей ефект на фондовому ринку проявляється у виходу на ринок емітентів, які випускають надто ризикові інструменти. Слідством такого відбору є підвищення загального рівня ризиковості та волатильності ринку, що в умовах відсутності асиметрії інформації було б значно меншим.

Ефекти моральної шкоди втілюють постконтрактний опортунізм - можливість отримання додаткової вигоди однією стороною ринкових відносин вже після укладання угоди завдяки тому, що інша сторона не може контролювати дії першої. На українському фондовому ринку цей ефект має місце при позбавленні законних прав міноритарних акціонерів, зокрема, права на першочергове придбання акцій акціонерного товариства.

Обидва ефекти мають негативні наслідки у зниженні ефективності роботи фондового ринку та зменшенні довіри інвесторів. Негативні явища, що викликані цими ефектами, вимагають розробки системи дійових заходів з боку держави, саморегулівних організацій, інвесторів щодо їх подолання. Зазначена система заходів, на нашу думку, має містити такі компоненти інформаційного забезпечення роботи фондового ринку:

нормативно-законодавче визначення порядку забезпечення роботи учасників ринку інформацією, надання звітності;

формування масиву інформації, її змісту і порядку надання при здійсненні емісії та розміщення цінних паперів;

визначення напрямів формування інформаційного поля роботи корпоративного сектора економіки;

стимулювання створення системи індексно-рейтингової оцінки роботи фондового ринку.

Законодавче врегулювання питань інформаційного забезпечення роботи фондового ринку міститься у низці нормативно-правових актів. Положення, що врегульовують питання інформаційної прозорості роботи ринку, покладені в основу розробки Законів України “Про цінні папери та фондову біржу", “Про господарські товариства", рішеннях ДКЦПФР щодо акцій ВАТ, ЗАТ та інших.

Окремими нормативними актами регулюються питання надання звітності при емісії різних видів цінних паперів. Серед таких можна зазначити Рішення Комісії від 27 травня 03 №233 "Про формування єдиного інформаційного масиву даних про емітентів цінних паперів", згідно з яким Агентство з розвитку інфраструктури фондового ринку України (надалі - Агентство) має вирішувати завдання здійснити формування інформаційного середовища, адекватного для сприйняття широкими колами громадськості. Слід підкреслити інтегральний характер рішень щодо створення бази даних, що дозволяє запобігти небажаним регіональним перекосам у забезпеченні інвесторів інформацією.

Основні законодавчо-нормативні акти, які ми проаналізували щодо цінних паперів, стосуються інформаційного забезпечення процедур випуску та управління ним. Зокрема, в рішенні ДЦКПФР № 322 щодо розміщення облігацій, введено два види нової звітності: звіт про результати розміщення облігацій; документ про відміну реєстрації випуску та анулювання свідоцтва про випуск облігацій. Причому, занотовано, що у разі навіть невеликих порушень у регулярній та спеціальній звітності емітенти не допускаються до реєстрації нових випусків.

На кінець 2007 р. Агентством укладено договори на оприлюднення річних звітів емітентів цінних паперів з провідними інформаційними агентствами: ТОВ Інформаційне агентство "Інтерфакс-Україна"; ТОВ "Агенція фондового ринку"; ТОВ "Українська інвестиційна газета"; ТОВ "Агентство корпоративних новин"; ТОВ "ПФТС Нові Технології"; ЗАТ "Українське агентство фінансового розвитку"; ТОВ "Видавничий дім "Ділова Україна"; ЗАТ "Інфінсервіс"; ТОВ ВКФ "Інсервізавто" (м. Дніпропетровськ); ТОВ "Агенція фондового ринку" (м. Черкаси); ТОВ "Український фінансовий сервер".

Ефективність проведеної роботи може бути оцінена з позиції збільшення непрофесійних учасників ринку та підвищення рівня їх активності. Однак слід зазначити, що дотепер доступ широкого загалу до інформаційних видань, вказаних вище, ускладнено. Тому слід було б застосувати інші ресурси, зокрема, ресурси Інтернет, для того, щоб інформація про фондовий ринок була більш доступною. Корисним для України є досвід російської столиці у напряму збільшення інформаційної прозорості ринку. Зокрема, створено Інтернет-сайт “Москва фондова" [www.mosfund.ru], де оприлюднюються дані про фінансовий стан та структуру капіталу підприємств, цінні папери яких мають біржову котировку.

Одне із слабких місць законодавчого й організаційного врегулювання роботи агентів фондового ринку є рівень корпоративного управління, що склався у країні. Причому, питання, що потребують невідкладного рішення, стосуються підвищення рівня інформативності роботи корпорацій.

Передбачено інформаційне оповіщення щодо проведення зборів акціонерів та оголошення передплати на цінні папери. Акціонери мають бути повідомлені про проведення загальних зборів акціонерів через офіційні друковані видання ВРУ, КМУ чи ДКЦПФР і в місцевій пресі за місцезнаходженням емітента. Крім того, не пізніше 10 днів до початку розміщення цінних паперів інформація про них має надійти до офіційних видань фондової біржі. Також, згідно з законом України “Про господарські товариства", акціонери мають отримати повідомлення про додатковий випуск акцій АТ, а також інформацію щодо своїх переважних прав на отримання додатково випущених акцій.

Зазначені права можуть залишатися правами, якщо рівень правової культури у суспільстві низький. Проте спеціалісти відмічають зростаючий рівень правової грамотності акціонерів, їх економічної незалежності від керівництва АТ та великих акціонерів, що має слідством збільшення кількості позовів, що пов'язані з порушенням прав акціонерів у ході додаткових випусків акцій.

Для цілей створення відкритого та прозорого ринку цінних паперів в Україні Державна комісія з цінних паперів і фондового ринку відкрила за допомогою Американського агентства міжнародного розвитку Центр суспільної інформації (надалі Центр), що є єдиною установою такого профілю в країнах колишнього Радянського Союзу. Центр створено із метою забезпечення прозорості українського ринку цінних паперів шляхом формування централізованої системи інформування інвесторів. За своєю структурою та побудовою він є концептуальним аналогом Відділу суспільного інформування Комісії з цінних паперів і фондових бірж США. Його робота націлена на допомогу внутрішнім і зовнішнім інвесторам, усім зацікавленим сторонам одержати необхідну інформацію щодо провідних емітентів України, чиї цінні папери широко купуються і продаються.

Значним здобутком в аспекті підвищення інформативності роботи корпорацій є запровадження IStock - сучасної централізованої системи накопичення і розкриття корпоративної інформації, яка містить бази даних про емітентів, їх акцій та інших цінних паперів, звітність.

Іншою формою роботи було сприяння поширенню цивілізованих форм звітності та ведення бізнесу. У цьому напряму Агентство виступило одним з організаторів Третього Всеукраїнського конкурсу на кращу регулярну інформацію відкритих акціонерних товариств та підприємств-емітентів облігацій "Ваша акція - Ваш капітал", що проводився протягом 2007 року за рішенням Комісії від 02 серпня 02 № 241 з метою підвищення рівня якості підготовки та подання регулярної інформації відкритими акціонерними товариствами та підприємствами-емітентами облігацій та сприяння розкриття інформації про їх фінансово-господарську діяльність для залучення інвестицій, формування позитивного інвестиційного іміджу, запобігання розповсюдження недостовірної інформації, захисту прав інвесторів.

На нашу думку, одним з найактуальніших питань інформаційного забезпечення роботи учасників фондового ринку залишається розробка системи індикаторів.

На теперішній час індикатори українського фондового ринку знаходяться у стадії формування. Серед найвідоміших індексів фондового ринку України слід виділити такі.

Індекс ПФТС - офіційний показник Першої фондової торговельної системи (ПФТС), що розраховується на основі простих акцій підприємств, що пройшли лістинг У ПФТС. Офіційною датою початку розрахунків ПФТС-індексу вважається 1 жовтня 1997 р., коли було встановлено його базове значення - 100. Формулою розрахунку є середня зважена, де важелем виступає сума ринкової капіталізації усіх акцій, що внесено до переліку акцій індексу за певний період. Список акцій, що входить у індекс, переглядається кожний місяць. Стабільне місце в індексі займають такі емітенти, як “Дніпроенерго", “Київенерго”, концерн “Стірол" тощо.

Компанія Сократ запропонувала свій індекс - SOKRAT, в який включаються акції емітентів, що мають історію торгів не менше 1 року. Купівля та продаж таких акцій має відбуватися не рідше 1 раза на тиждень, а список емітентів змінюється не частіше 1 разу на квартал.

Компанією “Альфа-Капітал” розроблено простий КАС-20 (s) і зважений KAC-20 (w) фондові індекси. Розрахунок індексів відбувається на підставі котировок найбільш ліквідних акцій підприємств України по даних торгів ПФТС. Серед емітентів, що представлені в індексі, підприємства металургійного, енергетичного, хімічного, нафтогазодобувного та нафтопереробного комплексів. Аналогічний підхід застосувала компанія “Драгон Капітал" для розробки індексу KPDCI-USD.

Індексами із найбільшою базою вважаються ProU-50 і SB-50, в основу яких покладено дані по торгах акціями 50 компаній. Перший запропоновано компанією “Проспект Інвестментс", другий - Sigma Bleyzer. Цікавим є методика розрахунку SB-50. В якості бази індексу застосовується котировка акцій 50 компаній, за якими зафіксовано максимальний обсяг торгів на вторинному ринку протягом попередніх 12 місяців.

Слід зазначити, що Державна комісія з цінних паперів та фондового ринку запровадила свій індекс - інтегральний індекс ДКЦПФР. Комісією проводиться його розрахунок відповідно до Методики розрахунку інтегрального індексу фондового ринку, затвердженої рішенням Комісії від 20 грудня 2000 р. № 237. Цією Методикою визначено порядок розрахунку інтегрального індексу фондового ринку, інформаційну базу та критерії відбору підприємств. Метою розрахунку є визначення тенденцій щодо макроекономічної ситуації та змін активності інвесторів.

Запровадження методики розрахунку інтегрального індексу фондового ринку передбачає два етапи. На першому етапі ДКЦПФР планувала прийняти та запровадити запропоновану методику, оскільки на даний час вона відображає існуючі можливості отримання та обробки інформації для розрахунку індексу. На другому етапі передбачено визначити та встановити наступні вимоги до підприємств-емітентів, які будуть включені до бази:

обсяг торгів емітентів, акції яких входять до розрахунку індексу, має становити 70-80% від загальної ринкової капіталізації підприємств - емітентів акцій;

обсяг торгів за такими підприємствами має складати 50-60% від торгів за акціями на вторинному ринку за угодами купівлі-продажу;

базове значення індексу дорівнюватиме 100.

Разом з цим планується збільшити кількість підприємств до 100, а також підвищити рівень періодичності розрахунку індексу.

Значення індексу розраховується за даними звітності торговців цінними паперами про їх діяльність. Для розрахунку інтегрального індексу фондового ринку були взяті всі виконані торговцями угоди купівлі-продажу з акціями підприємств на вторинному ринку (табл.2.6)

Таблиця 2.6. Показники за емітентами, що увійшли до розрахунку інтегрального індексу фондового ринку у 2007 р.

Страницы: 1, 2, 3